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静待二季度数据后再抄底

2019-05-18 14:51:03  87

  A股在年初报复性反弹后,近期出现回调。我们认为,黑天鹅事件的冲击只是短期因素,根本原因还是在于年初以来的上涨并没有业绩的配合。短期市场可能出现修复性的反弹,中期看市场更合适的介入时点是2季度的经济和企业盈利数据公布后。届时科创板和市场化改革有望和业绩形成共振。


  一、行情因何而起:估值修复


  去年底,股票市场整体估值很低,特别是中小创更是达到历史最低水平。但去年的企业盈利其实尚可,股票市场主要跌的是估值。今年在内外部政策刺激下,市场的悲观预期得到了显著的修正,从而引发了A股走出了估值修复行情。


  股价领先企业盈利反弹的状况在A股历史上经常发生,比如2012年1季度就有一波估值修复行情。但是股价最终得反映业绩,仅靠预期推动的估值修复行情是很难持续的。


  二、为何下跌?基本面跟不上股价


  从主逻辑上看,本次下跌的根本原因是估值修复行情的结束。


  4月初市场出现明显的滞胀态势。4月12日超预期的社融公布后,4月15日央行1季度货币政策执行报告重提把好“货币政策总阀门”。市场就开始担忧央行的货币政策转向。市场如此在意央行货币政策,隐含的是市场找不到更多的理由支持提估值了。


  4月17日公布1季度经济数据,GDP增速达到6.4%,显著超去年底市场的悲观预期。但是脱离点位谈趋势没有意义。虽然基本面的利好仍在,但大盘已在3200点,仅靠6.4%的经济增速和触底反弹的企业盈利很难冲过2018年1季度3400点的高点。这个时候市场本身就有回调压力。


  从资金角度看,外资和游资的撤离,新增资金的缺乏是下跌的直接原因。


  用陆股通月度净流入数据作为外资流动的指标。去年3季度开始,由于A股的低估值,外资不断进入A股市场(图2)。今年1季度大涨后,估值对外资吸引力下降,北上资金开始流出A股。


  如果说外资是这轮行情发动的前驱,那么游资就是导火索。以游资炒作集中地的业绩暴雷指数为例,明显充当了这轮行情的领先指标。4月17日后该指数大跌或意味着游资已经开始获利了结。


  三、牛市还在不在? 慢牛需要业绩确认


  如图6所示,2006年以来上证指数的累计涨幅是要高于标普500的,但振幅是标普500指数的3倍。A股长期处于疯牛和慢熊轮换的状况。对投资者而言,能提供稳定的财富增殖需要的真正可持续的市场是慢牛。对金融供给侧改革、提升直接融资比重而言,慢牛才是最合适的市场环境。


  四、节奏如何把握?静待2季度经济数据


  去年年底,市场分析师们大多数预期今年3季度名义GDP见底,2季度市场会见底。虽然1季度估值修复行情超预期,但是这背后反映的基本面逻辑是没有问题的。我们认为1季度经济数据超预期的状态较难在2季度持续,因此还要等到2季度经济数据公布、企业盈利确认触底反弹之后再抄底。


  虽然1季度经济与去年4季度持平,但主要的贡献来自于净出口。真正代表内生增长动力的最终消费支出和资本形成总额的贡献率是下降的。而净出口的超预期出要是源自内需比外需下滑的快导致的顺差上升。考虑到外部需要持续恶化(IMF半年内3次下调全球经济增长预测,欧美日PMI放缓),1季度基建发力的滞后反应,或导致2季度进口增速反弹,2季度净出口的贡献或重新转负。因此2季度的GDP或小幅放缓。


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